Qu’est-ce que l’assouplissement quantitatif?

Par Léo Leroux

Depuis la crise financière de 2008, les politiques monétaires employées par les banques centrales ont fait couler beaucoup d’encre. Des politiques dites non conventionnelles ont été implantées, telles qu’un taux directeur à zéro (ou même négatif dans certains pays) ou l’assouplissement quantitatif.

L’assouplissement quantitatif (quantitative easing ou QE en anglais) a fait beaucoup réagir, tant politiquement qu’économiquement, pour plusieurs raisons. D’une part, c’est une politique qui n’avait presque jamais été utilisée auparavant. D’autre part, elle nécessite la création explicite de monnaie par la banque centrale et touche les banques commerciales d’une façon particulière. Pour ces raisons, cette politique s’est fait qualifier « d’impression d’argent » à droite ou de « cadeau aux banques » à gauche.

Voici donc une petite explication de cette politique monétaire intrigante, de ses résultats ainsi que de ses critiques.

Le fonctionnement

Face à certaines conditions économiques graves, la politique monétaire traditionnelle peut devenir inefficace à stimuler l’inflation, voire même à prévenir une déflation. Lorsque la banque centrale fixe son taux directeur à un niveau plancher (autour de 0 %) et que l’inflation ne répond pas, elle est obligée d’avoir recours à des outils extraordinaires; c’est ce qui s’est produit en 2008.

Sous un programme d’assouplissement quantitatif, une banque centrale achète des actifs financiers auprès des banques commerciales. Ces actifs consistent généralement en des dettes gouvernementales ou des Mortgage-Backed Securities (MBS), des obligations composées de prêts hypothécaires. Ces achats s’effectuent avec de la monnaie nouvellement créée par la banque centrale. L’achat d’actifs fait d’ailleurs augmenter la taille du bilan de la banque centrale (voir figure 1).

Il y a deux conséquences principales à ce programme. En achetant de grandes quantités d’obligations, la banque centrale augmente ses prix et diminue ses taux d’intérêt. Ensuite, en remplaçant les obligations détenues par les banques par de la monnaie, la banque centrale augmente la liquidité dans le système financier. L’assouplissement quantitatif permet aux banques centrales d’acheter des actifs à plus longue maturité ainsi qu’à risque plus élevé que celles qu’elle achètent et vendent dans le cadre d’une politique monétaire normale; cela permet donc de réduire les taux d’intérêt de plus long terme. La baisse des taux d’intérêt ainsi que la hausse de la liquidité augmentent l’emprunt, ce qui stimule la demande. Celle-ci est aussi avivée par l’effet de richesse : alors que le prix des actifs augmente, ceux qui détiennent ces actifs se sentent plus riches et dépensent davantage.

Figure 1 : Le bilan de la Federal Reserve

Résultats…

Un recensement de la littérature effectué par la Federal Reserve Bank of St. Louis a trouvé que l’assouplissement quantitatif a entraîné des effets positifs sur le PIB ainsi que sur l’IPC aux États-Unis (1). Un autre recensement a mis en lumière le fait que l’assouplissement quantitatif a réduit les rendements des obligations gouvernementales de long terme, comme prévu. Cette politique a également prévenu une baisse plus dramatique de l’inflation et de la production (2).

Une étude publiée dans le Journal of Money, Credit & Banking ayant analysé huit pays ayant implanté des politiques monétaires non conventionnelles a souligné des effets positifs sur la croissance et le niveau des prix, quoique similaires à ceux observés avec une politique monétaire traditionnelle. Les effets à travers les différents pays sont comparables malgré des dissemblances dans les politiques monétaires (3).

Une étude publiée par le National Bureau of Economic Research montre que les achats d’actifs ont diminué le risque dans le marché du crédit (4). Une autre étude de la N.Y Federal Reserve observe des primes de risques réduites pour de nombreux actifs, incluant des actifs qui n’étaient pas visés par le programme d’achats (5).

 

… et critiques

En 2010, plusieurs économistes, investisseurs et personnalités politiques américains ont écrit une lettre ouverte expliquant leur désaccord avec le programme d’achats d’actifs. Ils relèvent les risques inflationnaires de la politique monétaire (6). Évidemment, huit ans plus tard, on constate que l’inflation ne s’est jamais manifestée d’une manière inquiétante.

L’assouplissement quantitatif a également été critiqué par l’industrie des fonds de pensions. La baisse des rendements des obligations a grandement nui à la performance de ces fonds. Ceux-ci sont souvent obligés par la loi de détenir une grande proportion d’actifs sûrs, comme des bons gouvernementaux (9).

Les dirigeants des pays du BRIC se sont aussi opposés l’assouplissement quantitatif (7). La politique a comme effet de dévaluer la monnaie, ce qui avantage les exportateurs du pays et désavantage les exportateurs du reste du monde. Ils ont qualifié la politique de « dévaluation compétitive ».

D’autres critiques soulèvent le fait que l’achat massif d’actifs crée des distorsions dans les marchés, ce qui peut mener à une allocation de capital non optimale. Par exemple, les rendements faibles des bons peuvent pousser les investisseurs dans des marchés plus risqués.

Et maintenant?

Aux États-Unis, le programme d’achats d’actifs a pris fin en 2014. En septembre dernier, la banque centrale américaine a annoncé qu’elle allait commencer à réduire la taille de son bilan (8). Du côté de l’Europe, la Banque Centrale Européenne est en train de graduellement éliminer ses achats d’actifs. Certaines banques centrales, notamment en Angleterre, au Japon ainsi qu’en Suède, poursuivent leurs programmes.

Il y a un certain consensus économique selon lequel les achats d’actifs, entre autres, ont permis d’éviter le pire lors de la crise de 2008. Visiblement, ces achats n’ont pas entraîné d’hyperinflation, comme certains le craignaient. Cependant, le monde n’est pas sorti de l’ère de l’assouplissement. alors que des questions persistent par rapport aux effets de la normalisation des politiques monétaires ainsi que sur les effets à long terme de ces politiques.  

Références

1: BHATTARAI, Saroj & NEELY, Christopher. A Survey of the Empirical Literature on U.S. Unconventional Monetary Policy. Federal Reserve Bank of St. Louis. Octobre 2016.

2 : MARTIN, Christopher & MILAS, Costas. Quantitative easing : a sceptical survey. Oxford Review of Economic Policy. Decembre 2012.

3 : GAMBACORTA, Leonardo & al. The Effectiveness of Unconventional Monetary Policy at the Zero Lower Bound: A CrossCountry Analysis. Journal of Money, Credit and Banking. Mai 2014.

4 : GILCHRIST, Simon & ZAKRAJSEK, Egon. The Impact of the Federal Reserve’s Large-Scale Asset Purchase Programs on Corporate Credit Risk. NBER. Août 2013.

5 : GAGNON, Joseph & al. Large-Scale Asset Purchases by the Federal Reserve: Did They Work? Federal Reserve Bank of New York. Mars 2010.

6 : Open Letter to Ben Bernanke. Wall Street Journal. 15 novembre 2010.

7 : BLACKDEN, Richard. BRICs attack QE and urge Western leaders to be ‘responsible’. The Telegraph. 29 mars 2012.

8 : LONG, Heather. In sign of U.S. economy’s strength, Fed to start reducing $4.5 trillion balance sheet. Washington Post. 20 septembre 2017.

9 : Cruise, Sinead. Zero return world leaves pension savers stuck. Reuters UK. 3 aout 2012.

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